深度报告丨全球农产品的新周期?

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转自公众号:CFC农产品研究
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作者 | 田亚雄

中信建投期货研究发展部

源  |  CFC农产品研究

编辑 | 潮讯财经


名词解释:认知台阶 ——从过去习得的技能方法和态度到新的技能方法和态度的阻碍 。这个阻碍是很多时候不自知的,因为你仍旧可以用旧的知识去解释,新知都有成本。好的表达是激发读者去反思,让读者感受到认知台阶存在的可能。

坦率说我们正面临一次农产品的盛世,在这个过程中,我们很担忧不断地重复性的路演让我们被自己多头思路洗脑,失去了那健康的一点怀疑。坦率说我们很可能已经处在了牛市的中后部。

我们题目是“下通胀的方向”。在聊这个农产品行情之前,我期待跟大家去交流一下我们对于农产品的一些基本认识。

之所以选这种产品这个赛道,做这个卖方投研,我个人理解,它的优势来自于农产品供应缺乏弹性带来的ALPHA的机会。虽然农产品波动率很低,但会给出一些个长期认知变现的机会,这个优势源于农产品的特点,就是供应很难一蹴而就,供应是缺乏弹性的。

所有农产品的供应它来自于土壤、水分、阳光种植和特定时间的长期积累。在短期里面很难认为让农作物快速去形成。这让农产品的供需错配的概率和时长都有了显著特征。我在从业这个小十年里面有个有趣的体会——很多个人做商品投资的成功例子,很多其实来自于农产品,而非能化和黑色。背后最核心的原因,我估计在这里。

当前这个商品市场我觉得投研,实际很简单,逻辑比较清晰。看涨逻辑全球低库存、地缘冲突下的贸易管制、谨慎性的国储需求,乌克兰现在错失种植季的风险,未来我们非常仰仗于北美的种植季会带来平衡表的宽松,但这一点可能会受到一些个制约。

在聊了我们具体的细节之前,坦率说我想去聊一些更加宏大一些的视角。因为过多的去纠结产业细节,估计可能大家也记不住。 

我自己这个投研上面会有看法,叫做重要性感受,重要性感受应该是先于表达和先于理解的,或者称之为叫fundamental  issue。

在这里面我有以下几个维度的思考。 

第一:是契约性的全球农业分工红利被打破,仓禀实的安全诉求加速了全球买家对于有限农产品的挤兑。 

第二:受制于我国的农业的基本国情,这个矛盾会比较的突出。 

第三:也是重要性的思考或者反思。在长期的维度之下,我们看到了工农业这一侧的人口老龄化,也有很多农民工从农村走向城市。在现在的时代背景和历史语境下,我们怎么去评判长期的我国未来的农业的种植回报率? 

这个回报率是否应该比长期的社会平均资本回报率要高呢?我们是否应该给到农业的种植者以利润率的溢价? 

第四:当前的这个高价对于农产品需求的抑制,其实已经没有太多的边际意义,这是我们值得去重视的现实。比如植物油价格从4000拿到现在12000,可以削减的消费可能在价格从5000到8000的路上已经被削减到刚性消费了。换句话说现在需求再往下的空间是不多的。 

同样还有一条逻辑是供应缺乏短期的弹性。在种植利润很好的时候,大多数的种植园或种植者把可以用的化肥,可以用的肥料,可以用的人工都给加了进去。这件事情可能在棕榈油从5000涨到8000的时候,这件事情就已经快速兑现进去了。坦率说现在这种高价对于刺激新增的供应,实际是杯水车薪的。也就是说后面的价格下跌只能依赖于供给侧宽松,而不是需求的反噬。这可能是重要的理解。 

最后一点:是关于商品赛道,商品赛道它不太会去出现万众期待的长坡厚雪。其实我们今天在聊的是我比较笃定是农产品价格往上的4到6个月的窗口。但是在更长的时间维度下面。农产品还会回到它的种植成本。长期看我们的这个依仗来自于常识、频率和时间,现在可能正在逼近常识和共识相向而行的时间。农产品新周期的中枢抬升我仍旧是认为不会轻易出现,所以常识是蛛网周期。???????????????????????????????????????

在聊具体细节之前,请大家给我大概三分钟时间,我跟大家聊聊自己对农产品投资或者这种农产品投研的理解。

所有的农产品的价格,它都会比较依附于它的供给侧,总的来看需求测试没有什么特别大的弹性的,是比较平的。供应侧的话很依赖于这个天气,这是我们在投资里面不太能够大量去归纳的一种范式。但如果能够归纳出来简单性的知识,我觉得值得被铭记。

左下角这个图是太阳黑子的活跃周期,每一轮的农产品大年的开启,大概率都跟太阳黑子活跃的低活跃期所匹配。而每一次太阳黑子从低活跃期去往高活跃期去做跃迁的时候,天气的灾害相对来说会比较频繁,那几年容易出现价格的高点。 

上比较我们刻骨铭心的时间是08年到12年。这一次也相对来说比较确定,从19年到现在的22年。 

这其实给到我们比较有趣的思考,这个赛道值得我们去期待,来自于它的机会的多发性。之前我们建投的金涛总有谈到“人参与房地产周期的大机会只有两次。但如果做农产品的话,虽然极有可能我们相见恨晚,错过了这次农产品大涨,但是各位仍旧能把握后面的好几个十年维度的机会。”而这次这个周期比较突出的特点,或跟之前不同的特点,乃至于跟另周期相比起是错配的。

在黑子周期往上去看的话,还有叫做拉马德雷周期。拉马德雷是个气象学家,它这个周期判断会有比较solid的逻辑基础,气象的这个运动,它其实非常依赖于天体之间的这样的底层逻辑。比如潮汐,在强潮气的这个时间段,我们把它判定成拉马德雷纳德冷相位期,冷相位是从2000年到现在的。而在这种时期的话,特征就是灾害的多发。

大家来看这样图。左边的是冷相位期,2000年开始。右边的是暖相位期,77年开始,红色的线代表是厄尔尼诺的多发,蓝色的线是拉尼娜。这次比较突出的气象特征是两次拉尼娜同时出现了。20年和21年都出现了,直接的后果是在巴西的大地上,一直都没有出现降雨,或者说没有出现可观的降雨。 

让巴西的内陆河的水位降到120年来的最低水平,巴西的大豆出现非常明显的减产。这是过去的两三个月最大的基本面。大豆减产幅度。在过去两三个月,预期下去了大概3000万吨,这个数大概是1.4到1.5年中国大豆的产量,所以影响可想而知。 

回到我们今天的主要部分,这个概要估计可以总结成三点。 

第一点:是当前我们的农产品的供给侧的变化 

第二点:是市场还没有被完全交易或认知不够充分的认知的台阶,这是有悖于之前我们对阅读产品需求侧的观测的。这称之为生物质燃料的需求激增。 

最后一点:跟大家去聊聊生猪。 

俄乌冲突,估计这其实已经是大家平时广泛接触到的事情。我不太想跟大家去再去生产信息的噪音。我去谈三点观测的线索。 

第一条线索是这两个国家都是很核心的农产品的生产国和出口国。但这一点其实已经被市场定价的差不多了。

没有被市场定价是这次的俄乌的种植季,现在正值北半球比较关键的播种期,而现在俄罗斯和乌克兰的局面是有很多的种植者正从关键的种植区,就是乌克兰的东部地区往西部去走。这会让种植面积出现难以逆转往下的下降。 

这件事情可能还会受到化肥使用和田间维护减少而带来单产的下修。这两件事情都会让乌克兰天下粮仓迎来产量很糟糕的一年。坦率说现在全球对它的估计是种植面积往下调20%到40%,但这个数字在我们现在看来还仍旧是比较保守的。什么时候才能被翻牌呢?种植期结束,那个时候可能才会对这件事情进行比较公允的定价。

第三条线索是关于化肥。农业有个比较基础的现实是化肥的生产和使用存在空间上的隔离,这带来了非常大的效率的不经济。最大的农作物生产国是巴西,但巴西需要通过这么大的物理的距离,从俄罗斯去运化肥。这里会带来两条风险,都关于化肥贸易链的中断。第一条是化肥能不能从俄罗斯出了来;第二条是海运,海运这个过程的涨价,或者说一些不顺畅的东西。

而恰好巴西是当前化肥使用最多的国家,巴西自主能力是没有的。95%的巴西的氮肥需要进行进口,75%的磷肥需要进口和91%钾肥需要做进口,而巴西最重要的进口方就是俄罗斯。

这个事情可能还有凸显来自于美国,后面美国将展开它的播种期,但是美国仍旧有93%的钾肥是需要进口的。 

资本市场对于化肥一直比较关注,重点就是钾肥。最后回应比较关键的话题就是化肥价格上涨是否会带来需求的减弱。对于这个担心其实是没有的,这是比较反共识的——现在我们的化肥投入在农产品生产成本里面的比重是相对比较低的。即使涨了2到3倍,但这个成本的传导向下游的传导是比较顺畅。原因在于现在农业的种植业正在享受超级的红利。你很难想象美国的农民在美豆上的种植成本大概是10美元每蒲式耳。但现在的价格已经来到17美元每蒲式耳。所以这样的这么厚的利润是可以去覆盖掉这些成本的,这可能是当前商品市场为数不多的成本转嫁是比较顺畅的特征。这可能也给了化肥或尿素涨价给予了比较好的土壤。

第二个比较关键的现实是跟俄罗斯冲突一脉相成的。我们现在正在经历瘟疫和战乱,从传统的人类的这种本能来看的话,它会直接把我们的思考或者担忧放在饥荒身上。所以在2020年的这个疫情之后,国内其实就已经开启了一次比较大幅的农产品的进口。而那次中国这台发动机向海外去购买农产品这个过程当中,第一轮的全球农产品的涨价就开启了。

大家可以看到这个红色这张图。给大家去汇报几个数据,国内的玉米在过去的五年间,少的时候,估计进口一年只进口500万吨左右,但现在估计得进口2500万吨到3000万吨。 

中国小麦的这个进口估计只有两三百万吨,现在估计进口增长到1200万吨,而这个进口量会在未来相对比较长的时间里面极有可能会维持下去。 

这样的焦虑会有传导的效应,不仅中国在做大量的进口,其它海外的国家也在同样效仿。我们全球的大多数农产品的使用国都在面临共同的事实是玉米、棉花、大豆、小麦的库存已经降到了过去八年以来的最低水平。 

其中比较突出的特征就是大豆,这个产业已经出现很明显的减产,而且这个行业的贸易流上去看的话,已经不是价格问题,而是担忧能不能买到的问题。所以全球买家正在对有限的巴西供给和美国的大豆供给进行挤兑。 

现在订单已经订购到了今年四季度的大豆,提前下订单,导致两个比较明显特征。巴西美国出口速度大幅的加快,第二个是海运费,就是我们的运输的费用,CNF在快速的提升,以往同期海运费的报价大概在140美分左右,现在已经大概翻了三倍。

除此以外的话,不仅仅是这些个进口国在焦虑。出口国同样也在焦虑,它担心把大量粮食出口出去之后,自己国家的居民的使用保证能不能得到满足。所以我们看到过去一段时间里面有特别多的出口限制政策正在被罗列出来。而这些policy  maker 它们会有击鼓传花的效应。我们看到这种示范效应在全球特别在发展中国家比较明显出现,已经有很多的国家在接连去出台出口限制措施。其中以印尼、阿根廷最为突出。在网上去调这个出口的关税,以印尼的棕榈油为例,棕榈油这个出口的关税它会分两个,叫tax,叫levy,加在一起,是棕榈油出口价格的30%到40%,这是很庞大的数。 

而在这样的节骨眼上,国内的一些基本国情可能就会暴露出来。坦率说这可能会给到国内一定的挑战。我们另基础的认知是农产品的属性其实已经超越了农产品本身,可能到了大国谈判博弈的这样的关键的环节,它筹码性意义正在往上去抬升。特别是我们去聊中美对话,每次中美对话之后影响比较大的是离岸人民币的汇率。第二个比较明显,关系比较大的就是像棉花、大豆这样的农产品的价格。

最近总书记的谈话中都能看到关键的提法——中国人的饭碗应该牢牢端在自己手上,而且饭碗里面要装中国粮。坦率说这件事情可能是我们要去做的目标。但现在来看会有挑战,目前的这个途径有良种,良技和耕地。

育种这个市场在全球已经出现比较明显的强者恒强的马太效应。

头部的企业像拜耳的孟三都和陶氏工业的科迪华能够占到全球育种份额的50%左右。而国内的这些企业其实会排的比较靠后的水平,我们国内的育种有两个基本现实:第是我们种植公司可能更多的在做的是贸易,可能有六千多个种子公司。

但是它们90%的公司都在做种子的贸易,而真正在参与研发的不多。在参与研发这些企业里面会有分化。第一,分化是研发投入的分化,大量投入公司不多。第二,很多的研发是没有创新性的,可能就修改性状,但原创东西太少。 

现状是我们国家的玉米和大豆的单产水平可能只是美国的50%左右。这给了我们深刻的焦虑。这些个作物的下游是养殖业,所以中国养殖正面临的长期不太有效率的过程。

所有的动物蛋白直接来自于植物蛋白,美国的这些个饲料成本可能是中国可能只是中国50%到60%,这样也让生猪的生产成本是没有优势的。但坦率来说,我们在做效率和粮食安全的平衡,不大可能有大量猪肉从海外进口。但是坦率来说,国内的生猪养殖这个产量的扩张,我觉得在这一点上是有效率瑕疵的。 

另外特征是,如果育种没有突破,国内可能已经去触摸到的单产天花板。因为国内的化肥的使用量已经达到非常高的水平,是全球平均水平的三倍。在这样几个基本现实的制约之下,估计在当前这个情况下,国内的粮食的缺口或粮食安全问题就比较突出。 

还有制约因素是耕地面积。国内的耕地面积其实已经没有很明显的往上的弹性了,现在大概18亿亩的耕地,后备耕地量只有不到1亿亩。而这1亿亩里面有大量的耕地是没有很好条件的,像草地、烟碱地和内陆滩涂。我们曾先做预估,如果把中国一年所有的进口农产品折算成土地的话,这个量大概在10亿亩左右。所以说这是比较突出的中国国情。 

基于现状,我们都在期待农产品的供应能够慢慢恢复。所以让这次2022年度北美种植期显得意义非常大。但在这个年度,我们可能对于北美种植季不能抱有很好的期待。两个原因,第一是种植面积扩张相对来说比较有限。2021年给到我们最深刻的回忆,就是虽然当年已经给出了很厚的农产品种植利润,但是美国农民并没有受到很明显的刺激。其中原因是美国政府一直在提到的环保政策。为了去让土地有持续的生产能力,有个叫CRP的项目应运而生。这个项目之下有很多的这个土地是不会做农产品的生产的,而是去做土地质量的改善,去种植环境友好型作物。这会让美国耕地的往上弹性受到比较明显的挤压。 

关于单产,现在美国的天气正好处在非常不乐观的局面下,左下角的图和右上角这个图分别告诉大家两个事实。

第一是我们正好处在天气不太正常的局面下,美国土壤的湿度的偏离值已经来到了过去大概一千多年以来的很差的水平,大概会偏离到2.7到2.8个标准差。而且这件事情可能正在形成一种pattern。过去22年是美国过去1200年以来北美干旱最严重的时期,而且这个事情可能不会在短期内去逆转。所以这让当前的美国种植季的天气让我们形成担忧。 

这次的农产品价格的上涨,可能有两个比较关键的高位的观测期,第观测期是种植的末期,那个时候正好是我们即将完成播种,看到了土地种植面积不会特别多的时候,而对于后面天气一无所知。这可能是比较大的问题。后面天气其实并不是那么乐观。 

我们回顾几个事实。过去的两年里面太阳黑子的这个活动,从弱到强。而在这个过程当中,我们又收到了一系列的气象信号,极端气象灾害串联起来像是多米诺的骨牌,或者像有蝴蝶效应。比较极端的例子就是那个一年多以前的印度洋发生的偶极子的事件。很难想象东南亚的大量的干旱居然和几千公里以外的印非洲的东部地区的沙漠蝗虫产生关系,正好是因为印度洋的流向带来的水温变化,让亚太地区出现干旱,同时非洲的东部出现大量降雨。异常降雨增加,让当时的蝗虫的卵开始大量繁殖,所以出现沙漠蝗虫。这样的多米诺骨牌还能继续讲很多,甚至延续到欧洲和澳大利亚,我觉得这些事情可能还在发生。 

新近发生的异常就是关于南北极的冰盖面积有大量减少,而这个现象很可能进一步激化。当海冰面积大量减少之后,那可以反射太阳光是越来越弱的。这会让地表吸收更多太阳光,加速海冰的溶解速度。从现在来看的话,那些个厚的海冰或者说已经形成很长时间的海冰,缩减速度已经比较快了。 

这是个不好的信号,所以我们面对到2022年北美种植季,我们的担忧是我们知道未来天气可能还会有一些不太好事情会发生,但是它在哪儿发生和什么时候发生,我们一无所知。这是农产品担忧的最核心来源。这个东西我们定义成天气升水,这是比较关键的词汇。

虽然我不太愿意去做这样的数据罗列,或者说做统计规律的展望。但是如果这个统计性规律足够突出的话,我觉得这也可以作为我们的一种交易逻辑。在过去十年期间,往往一旦遇到了供给侧比较的紧缩的时候,那几年的天气升水可能会比较高。我的观测期是在3月15号到5月25号。这正好是准备播种到播种即将完成的核心时期,往往在库存紧缺的年份,美豆价格都会有往上的过程,且幅度不低,平均下来有8%。

所以谈完了刚才所说的供应侧的这些担忧。下一个主题是我所称之为叫做认知台阶的事情。它在打破我们之前对农产品需求侧的预期,或者规律性东西面临重塑。

这背景是有大量的农产品被投入了燃料的生产。其实这个事情在十几年前就已经出现过一次。在这在最近又出现这样的debate,就是关于是保食物还是要去保能源。

在上一次美国政府的出台这相关政策的时候,它会有基础的逻辑,就是美国的《能源安全法案》。它为了去diversify它的能源的供给源,让大量玉米和植物油进入了燃油的生产。这件事情带来直接的后果就是农产品供应韧性的降低。如果天气风调雨顺没问题,库存没问题。但如果天气出了问题,因为有这么多的农产品被用到了工业生产里面,所以缺口会突然被拉大。而这件事情在07年发生了一次,那个时候让农产品价格到了天价,现在正在发生。

现在的驱动从2007年的美玉米变成了现在的生物柴油。生物柴油的政策会有示范效应。最开始美国在搞,现在印尼、巴西和马来西亚都在做政策实行。

生柴消费背后有比较严密的政策支持机制在保证。这个工作机制简单去说,就印尼可以用出口棕榈油获得的出口附加税去补贴生物柴油的加工厂,形成闭环。让这个产业能够快速进一步去做扩张。既增加了GDP,又提高了印尼的就业。类似的故事也在印尼的镍矿上有出现,现在不展开。但坦率说这些政策可能都会让当前的农产品价格有需求支撑。同样的事情发生在美国的生物柴油上。

未来我们要去关注的是生物柴油的升级版,叫可再生柴油。它的差异在于可再生柴油可以没有无限制去添加到这个柴油里面去,且不影响发动机使用。现在的局面是后面这2到3年间,美国的可再生柴油的产能会有超级的跃迁。从现在的8亿加仑来到未来的45到50亿加仑,这是大概有5到6倍的跃迁。我们认为这件事情也会给到这些个农产品需求上的推升,而我觉得这还没有被市场定价。

下一件事情是印度的模仿,仿佛全球的政策路线,它其实是可以找到最开始的模板。因为模板设定之后路径就被多家效仿。那下个效仿的主角是印度甘蔗,未来印度的甘蔗会有比较大的量会投入到乙醇生产里面。

带来直接的变化是印度本来是全球食糖贸易的非常重要的国家,但是未来有600万吨的印度出口将从全球的食糖贸易里面缺失。这会让去改变全球食糖的平衡表。也会让印度从食糖的出口大国,变成不出口食糖的国家,这个我们称之为E20,也就是印度的这个乙醇计划。

如果去对标过去的美豆油的话,这会让未来两三年的白糖价格或者原糖价格有往上的想象空间。我们去回顾上一轮美豆油接受生物柴油这个政策洗礼之后,28美分涨到现在的70美分。而目前全球的原糖价格仅仅是18美分左右,它的生产成本大概是16美分。所以如果真再回到那个成本以下的话,我理解这个多头的边际是比较大的。而且会有非常大的往上的弹性,这是比较好的头寸。 

回过头来我们去聊最开始比较关键的fundamental issue。我们现在正面临到人口红利缺失的市场。那么农业是否应该给它种植这一端比较高的利润的回报率?对于这个问题的回答,我仍旧认为是否定的,但不妨碍我们去做分化的理解。就是如果这些农产品的需求侧有比较明显受生物质能源的推升的话。那这类农产品,以白糖和植物油为主的农产品会有估值往上的抬升,但不妨碍其它的作物仍旧将受到蛛网周期的束缚,继续向成本下探。

最后想跟大家去交流话题是关于生猪,生猪最开始要去聊的话是关于两个共识。第一个共识是错误的共识,大家在去年的下半年可能会预计今年一季度会迎来比较激烈的反弹。或者说寻底之后的快速反弹。但这逻辑已经破产了,或者因为这个预期去做多03的生猪合约,05生猪合约的投资者已经被市场所做逻辑上的出清。

但比较有趣的是,我们资本市场对于未来猪价仍旧保持很乐观,或者对猪企有非常乐观的预期。这个预期在去年的九月份开始见底,然后现在开始一步的往上。但猪的现实来看的话,是非常低迷的。 

未来共识是寻底,然后去做反弹,对这件事情我们有两个判断。

第一判断是未来这次的生猪行业的出清将以更加激烈的形式去做展开。原因来自于这养殖行业,受到了两个巧合的冲击,第一是我们的猪肉价格非常低,第二件是饲料价格非常高。二者照理说是不应该同时发生的,但它确实发生了,会让现在的猪企的现金流变得更加紧张。很多养殖户估计在后面的两个月里面将很有可能迎来一次不得不的出清的局面。  

第二判断是后面生猪高价的维持时间不会很长,逻辑在于上猪周期我们大概赚了有1.2亿元,但这个钱没有被分红,而是有一半以上被用到了猪场的建设。

所以说现在猪圈是很够的,粗略估计新增的猪圈能够产生的年出栏估计有一亿头以上,这会带来供应上的弹性。如果真给了利润,那么这个价格又会回来。因为供应的恢复会比较快。

再来到现在的近期的价格观测,这个观测里面会有比较好的指标是体重。如果大家都在预期后面价格能涨的话,会有压栏。如果一旦压栏的话,价格可能就涨不起来。但我们这个预期来看的话,估计这个出清还是少不了。非常关键是后面用体重的逐步走低,甚至一次恐慌性走低来去印证我们之前对于生猪产能更彻底出清这件事情的判断。

此外关于时间,我们还有判断,就是去年确定性现实是9到10月份母猪的去化是相对比较快的。甚至待宰的母猪,怀孕的母猪都被淘汰。这把这个时间点往后推十个月,大概是今年6到7月。这可能是肉价大概率转强的时间点,神主可能五月下旬就会去反映这个预期。 

最后对于价格的反弹的幅度,我们会有这样的几条线索。第一是出栏体重,如果出栏体重降的很快的话,那这个出清就会比较激烈,价格的反弹幅度我们会预估到18块到20块,甚至20以上一点。但如果出清不激烈的话,另外价格的反弹的锚就是养殖成本大概会放到15.5到16块这个区间上。这个价格高点时间估计还是在肉的这个消费旺季8到9月。 

这个时间点正好是全球农产品青黄不接的时候,新的产量没有出现,但是库存极有可能捉襟见肘,比较突出的两个作物,大豆和玉米。以玉米为例,像国内的价格仍旧还在港口价格2800,2900左右,但是海外的到港价应到3200。如果这个时候国内的库存不足的问题被暴露出来,那有可能海外价格还会有一次比较明显的拉长,这件事情如果再跟猪预期进行匹配的话,这种共振可能会让CPI价格来到新的位置。 

目前食品类的权重在CPI占了大概30%。其中粮食类的这个权重在2.9%左右,然后猪大概在2.15%左右,植物油大概有0.8%。这几个标的如果都会涨价,这可能会带来通胀的压力。

但如果站在更长期的维度上去聊的话。我们理解其实这个蛛网周期仍不太容易打破。在巴西,在非洲的东部,在婆罗洲,在俄罗斯的远东地区,在长期上去看的话,还会有新增的耕地面积可以去做供给。

目前多头逻辑主要依赖于俄乌冲突,严重削弱了全球农产品的供应韧性。而乌克兰极有可能错失2022年这个种植季。契约型的全球分工的红利被打破了。每个国家都可能挤兑全球库存,去补足国内的供应。而2022年的北美种植季其实不容乐观。基本面上去看的话,目前农产品价格的基本面极可能已经可以去媲美12年度到13年度高价的年度。这是我们的比较关键的判断。 

第二个比较重要的判断是这个生物质燃油给到农产品的需求侧的定价影响正在日益放大。它可能会打破以往的投资的范式。最后一点是关于生猪,黎明将至,但这次出清极有可能是以更加激烈和彻底的方式去做进行。 

最后回应,我们这对于商品的理解,坦率说这种高波动时期可能不是商品交易的好时候,但是比较好的空头的市场极有可能在未来的1到2年里面慢慢去成型。我还是比较笃定后面这些农产品的价格会逐步回到它的种植成本,这可能是比涨价更值得去期待的重磅的机会。 

最后去提示一下风险,就所有的这些逻辑都非常依赖于我们的假设条件的成立。如果我们未来观测到了北美的风调雨顺或者地缘冲突的快速缓解,以及超预期的乌克兰人民、俄罗斯人民,美国人民的开疆扩土的话,我愿意打破刚才的很多的逻辑论点。好,这是我今天汇报的全部内容,谢谢各位。

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